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海洋石油981从软银投资Uber谈发新股与卖老股-七八点股权设计

选择字号: 超大 标准 发布时间:2018年07月28日 | 作者:admin | 159人浏览

从软银投资Uber谈发新股与卖老股-七八点股权设计
股权君说
发新股与卖老股的最大差异,在于投资金额的流向。
发新股的投资资金会进入公司,帮助企业的发展;卖老股的资金就进了老股东的口袋,也让卖股股东提早“下车”
Enjoy it.
作者:老约客来源:老约客谈VC(ID:YorkandVC)
数据来源:
https://www.crunchbase.com/organization/uber/funding_rounds/funding_rounds_list
2017年12月29日科技及投资媒体大幅报导林树哲,软银即将完成对Uber的大额投资还我今生,以软银为首的投资财团将拥有Uber 14%的股权。该财团从现有股东标杆资本、门罗风投和一些Uber员工,以公司估值480亿美元购买一些老股,相较Uber上一轮融资时的690亿美元估值,缩水不少,另该财团还将按690亿美元的估值直接向Uber投资12.5亿美元。也另有媒体称,Uber的持股人计划出售20%的股票,软银集团计划购买15%鹤峰天气预报,而剩下的部分将留给其他潜在的买家,这笔交易比较复杂,软银以缩水30%后的估值(480亿)买67.2亿美元股份璩怎么读,另以缩水前的估值(680亿)投资12.5亿美元。
由于Uber是一家非上市公司,公司并无义务对外公布融资的数据,外界所能了解的,主要是公司及投资商主动发布的公关新闻以及记者挖掘到的“内幕消息”,也因此媒体的报导会有不同的版本,相关数据等也会有不少的出入。这一次软银的投资,也只有等到两三年后,从Uber上市时具法律效力的文件里,去验证、回顾发生在现在的历史事实。
上面的表格是Crunchbase公布出来的数据,详细胪列了Uber从2009年8月8日两个创始人Travis Kalanick及Garrett Camp(共享汽车模式的创新者,Uber董事长)的20万美元种子期启动资金,到去年12月28日(美国时间,中国的29日)宣布的软银等即将参与的大笔投资。我们姑以这个版本作一些学术性的探讨,讨论一个公司的融资,发新股与卖老股的异同。
一个题外话,在这个网站(https://www.crunchbase.com),输入公司名字,就可以查到募资、高管等讯息。
数据来源:
https://www.crunchbase.com/organization/uber/funding_rounds/funding_rounds_list
根据上面Crunchbase的资料,软银领军的投资财团(包括Dragoneer、TPG、红杉及腾讯),计划对Uber进行投资:
以480亿美元估值,将花费87亿美元从老股东Benchmark Capital、Menlo Ventures及部份员工收购老股,取得18.1%的股权。
软银(仅有软银)以690亿美元估值,另外投资12.5亿美元到公司。拿到1.8%新股。
经1.8%发行新股的稀释后,原来从老股东取得的18.1%,将被稀释为17.774%。
这一轮的新投资者总共花费99.5亿美元,取得Uber 19.574%股权。
当然,目前我们在媒体上看到的,只是相关单位的投资意向,真正的投资协议及最终的安排,华婷婷还需时间敲定。由于这次投资较大的额度用于收购老股,所以比较焦灼及不确定的是老股东是否愿意接受30%的折让卖股(产业行情10-20%)陈星汉?尤其在软银等强力“站队”(而不是去投资Lyft)、大笔资金入注及IPO可期的状况下,老的VC股东愿意提早退出吗?若无法在老股东中“凑齐”18.1%(或另说的20%),将冲击整个交易的顺利完成。
这是我在MBA课程用的一张投影片,讨论发新股与卖老股的差异。公司的创业及发展过程,需要不断的融入资金杨甫刚,但因还无正现金流或获利极品杀手,也无法拿到银行贷款,只能作股权融资。其实,股权融资也是一种买卖行为,买卖的“标的”是公司的股权,若一个投资人以一千万元“买取”公司10%的股权,对公司而言,则是以“卖出”10%股权为代价获得了一千万元资金(及其他附加服务)单身歌 ,双方“一手交钱、一手交货(股权)”。在交易完成当时,双方同意,10%股权等值于一千万元,也就是说公司的“投后估值”是一亿元罗彩霞事件。
公司“发新股”的融资,也带出了“稀释”的观念。卖出去的10%股权,是由原来所有的股东每人“捐出”10%凑出来(Pool)的,假设一个股东原来有20%股权,融资完成后,他的股权就被“稀释”成18%(扣掉他“捐出”的2%)。对一个股东,股权比率很重要,但更为相关的是该比率对应的股权价值。若公司从一轮到另一轮的估值是增加的话,一个股东的股权比率虽然降低了,但该比率对应的价值还是增加了,假设他投资时,是以5百万元拿到20%的股权,那当时公司估值是2千5百万元,现在公司以估值1亿元作融资,他的18%就价值1千8百万元了。
公司融资也会有卖老股的状况,即原有股东卖出(转让)股权给新的投资者。像这次软银投资Uber,就同时有发新股及卖老股。一般公司的早期融资应该全部是发新股,而晚期、Pre-IPO或IPO的融资就会参杂卖老股的交易。
发新股与卖老股的最大差异飞越长生,在于投资金额的流向。发新股的投资资金会进入公司(是原来股东每人同比例稀释的对价),帮助企业的发展,而卖老股的资金就进了老股东的口袋,也让卖股股东提早“下车”,而不用等到IPO或被并购等Equity Events。
这是另外一个重要的投影片,继续探讨发新股vs.卖老股的话题。坊间有不少观点,同意上面的谈话,认为VC作早期投资,为晚期投资的PE等培养、输送优质项目。
我认为上面的领导谈话,80%是错误的。从VC的观点,早期投资是承担高风险的同时追求高回报,全部项目都得经历“九死一生”的历练与风险,而能提供高回报的是少数存活且比较成功的项目,创投基金的投资者,需要从少数的高回报项目中获取财务回报(如IPO的“全垒打”10倍、20倍等),去补贴亏损的项目,整个基金才有较高的财务回报,所以,一个理性的VC投资者不会愿意从这些可能“全垒打”的项目中提早退出。
另一方面吉食送,从PE等后期投资者的观点,基于三个考虑,也不太希望早期的股东提早退出:1,不管如何尽职调查,新的投资者总是一个Outsider,而VC股东已在公司几年媚上欺下,充分了解公司现状及未来潜力,PE会感觉若是一个很好的项目,为何VC股东要提早退出?2,PE希望这是一个“发新股”的投资,投入的资金进到公司促进公司的发展(而他有股份),而不是被老股东“落袋为安”拿走了。3,后期的投资一般会比前期的投资条件更好(优先清偿权等等),承接早期投资人的股权及相应的股东权利,甚至是普通股,股东权益比较“劣后”龙腾原始。
上面的陈述是股权投资的一般状况,但也有一些例外,让早期投资的VC或天使担任“苗圃”功能(而不是“土壤”),提早“下车”,也为后期投资的PE提供优质项目:
VC基金快到期了,无法等到公司上市。
种子期或天使投资,因金额较小,可能“容许”他们提早退出。
“优化”及“简化”股东结构,主动“清退”一些个人或小额股东。
新投资者(尤其是战略投资者)要求较大股权时,但公司(及创业者)又不愿意稀释太多,可能协调部份老股东退出。
新投资者要求价格较低,公司不愿意降低估值,可能协调部份股东卖老股,以老股的折让,平衡新投资者的投资成本。
部份股东对公司前景有不同看法,或有股东内讧,希望提早退出。
中国特色的股权投资,也使得VC-PE的关系更像“火车站长,一人管一站”。
境内人民币基金效期普遍比较短,而A股上市要求较长获利记录、审批过程及锁定期等,很难等到上市后再退出,也因此有更多的基金“被迫”中途卖股,以Trade Sale方式退出。
这次软银与Uber的股权交易,有一些背景,也造就了发新股结合卖老股的交易:
股东内讧,CEO被迫离职。创始人Travis Kalanick与Benchmark的矛盾加剧乔·吉拉德 ,去年6月被迫离职,8月更被Benchmark以违反合同与诚信等告上法庭。
丑闻不断,品牌形象受损。2017年初,苏珊富勒指控被性骚扰江山志远,随后多起丑闻爆发,Uber被指责培养纵容性别歧视和性骚扰的公司文化。
面临法律诉讼,如与谷歌的Waymo自动驾驶专利诉讼。另未公开2016年的黑客入侵事件,甚至向黑客支付封口费。
“共享”模式面临挑战,先发优势丧失。12月被欧洲法院裁定为非科技公司,而是出租车公司。全球网约车格局也发生变化,滴滴“统一”了中国市场,还在全球建立“反优步”联盟。
8月24日,Uber公布财报,Q2亏损6.45亿美元,在轻资产模式面临挑战下,获利更加遥遥无期。
8月29日,Dara Khosrowshahi(原Expedia CEO)就任CEO,面临Uber企业文化、高管流失、股东内讧、侵权诉讼及扭转亏损等系列挑战来凤新闻网,其18至36个月IPO的承诺,极为挑战。
过去一年,Uber多灾多难,估值也被下修,投资界已不认同原来690亿美元的估值,业界普遍认可应该打个15%的折扣。而这一次软银的强势投资,当然会藉机砍价(软银去年就放wei话xie,他会在Uber与Lyft中择一投资),所以新股加老股的交易变成一个合理的安排,以大额投资老股的30%折让,拉低整体投资的价格,再以小额的新股投资撑住原来690亿美元的估值(以免行程Down Round)平鱼怎么做 。报导中提到,Benchmark将放弃对Travis Kalanick的诉讼,董事会也从11席扩充到17席,软银将有两席,这也是新任CEO希望看到的,藉着软银入场,降低早期VC及创始人的股权与发言权武皇屠天,重塑公司形象及决策架构。
数据来源:
www.crunchbase.com/organization/uber/funding_rounds/funding_rounds_list
上图来源:2015年8月优步中国的融资文件
大家也应该会有兴趣知道,Benchmark从Uber中途退出,将可能有多少获利?上面第一表Crunchbase的数据中,2011年2月Benchmark联合另外5家公司,参与A轮融资,投资了1千1百万美元,当时估值5千万(数据来自于上面第二图,2015年8月优步中国的融资文件),故占股22%。然后,到现在有可能以估值480亿美元退出,因估值从5千万到480亿,所以可能有960倍的回报海洋石油981?
上面的陈述,犯了一个严重的错误–轻忽了严肃的“股权稀释”问题。Benchmark(及其他人)在2011年投资时占股22%,但到现在退出时,他们的股权经过Uber那么多轮的融资,每一轮都代表着相应的稀释,他们的股权也应该被摊薄了许多,所以22%是不存在的。
在软银投资Uber的案例中,透过复杂的新旧股权交易,Uber摆脱创始人争议、股东内讧及沉闷的企业文化,得到软银的强势站台以及焕然一新的管理层及董事会,重新出发秦含章,而投资了7年的老股东狮王斗鱼,能有百倍以上的回报“落袋为安”,造就一个多赢的局面。||
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